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金融危机之后的十大趋势

汪翔

 金融危机的发生和演变，最终将在根本上改变世界的运行格局，这句话在一定程度上是对的。但是，如果仅仅从表面看得出一些自以为得意的结论，可能最后是让自己 误了自己的前程。危机的发生，肯定会让金融市场的博弈规则发生多层次的变化，深入理解这种变化的意义，对于任何想在未来的博弈中获得更多利益的参与者，都 有着非凡的意义。很多人喜欢十这个数字，每一次大的改变，都有人喜欢分析十大趋势，十大得益者，十大受害者等等。在这里，我也试着评价一下很多人在谈论的 十个大的可能趋势。

 首先是金融监管的加强。这句话容易被人误解。美国对金融监管的加强有两种：一种是在预期有问题时采取的预防性的加强监 管，一种是被动的在问题已经形成危害之后的加强监管。这次金融危机的出现，一个很大的问题就是对于非银行机构所采用的金融杠杆倍数的监管不力，对于金融衍 生品的监管缺乏。在金融机构获得机会可以像投资银行一样经营时，很多银行就开始冒险了，结果就是几年大赚之后的巨亏，导致不少的银行破产倒闭。金融衍生品 方面，一个最重要的问题，是那个信用违约掉期，它实际上就是一个保险产品，可是，在业界一再有人出面说明需要按照保险产品类似的监管来约束这个产品和市场 时，却没有人愿意动手，结果出事。再有，就是那个CDO，美国人和美国政府之所以没有干预，并不是因为他们不知道可能的风险，而是他们觉得，既然美国的金 融机构可以通过制造CDO来转移风险给老外，让美国的民众住上自己喜爱的住房，让美国金融机构获得巨大的经济利益，又何乐而不为。也就是在乐着看到自己的 金融机构忽悠他国人民大赚黑心钱的时候，美国政府没有积极性去加强监管。事实上，如果不是这次金融危机，美国政府完全可以在某些方面加强监管，例如，限制 美国公司自己在CDO上的投资，同时限制金融公司能够使用的金融杠杆倍数，那么，结果可能是：危机不会发生，但是，大量的来自美国之外的金融机构将不断看 到自己的投资出现巨额的亏损。债券投资是很多保守投资者喜爱的产品，在债券投资上投资者出现巨额亏损，只能说美国金融机构忽悠的水平很高。类似的结果还会 出现，除非你自己变得更为精明一些。

话说明白一点：在开始时，美国人实际上很明白可能的后果，只是因为他们从对自己利益好的方面想得比较 多，没有意识到肆无忌惮的结果还有可能是被自己利益的危害。我们不能够由于危机是监管不力造成的就低估美国人的事前智慧。美国人的这种预见性水平，在吸取 这次贪婪的教训之后，会让他们在博弈场上更容易得手，更为有利可图。

至于美国政府对公司高管奖金方面的限制，很可能只是短期的。在这方面， 美国作为一个国家没有什么损失。外国人在美国的投资规模比较大，通过让美国人以高奖金的方式，从来自世界各地的股东那里多捞一点，对于美国只有好处没有坏 处。再说，即使在美国上市公司投资的都是美国人，那么，这种高额奖金的结果充其量也只是利益在美国人之间的再分配。而且，这些获得巨额财富的美国人将资金 转移到国外的可能性也很小。对于美国这个国家而言，没有任何的损失。况且，按照一些经济理论，让那些富人多点财富，有利于让他们更为努力地工作，创造更多 的财富。而且，钱在富人手里的利用效率可能还要高一些。

这和中国国内的上市公司的情形还不同，国内的是在自己坑自己的同胞，美国人是在坑外国“同胞”。而且，中国人在获得一定财富之后就想着法子将钱财转移到国外的做法，是到了值得高层好好想想为什么的时候了。这种外流对国家实力的损伤是很大的。

 第 二个趋势，美国可能会更加社会主义化，政府干预经济的力度将会加强。我觉得，这不太可能成为一种趋势，只可能是短期和暂时的。美国政府和民众对于市场经济 的喜爱根深蒂固，不可能因为一场金融危机就彻底改变。作为选举政治体制和民主政体，一个总统的权力毕竟有限。再者，美国人已经习惯了放任自由，只有在出现 乱子时才矫枉过正。而且，从一个极端走到另一个极端，持续的时间不可能是永远。民主党和共和党执政的交错是美国政治的特色，不可能因为危机而改变。危机过 后，共和党执政的机会还是会大于民主党，这个事实是变不了的。美国的社会主义和中国的社会主义还是两个完全不一样的概念，如果以自己在中国对中国国情的理 解来解释美国的社会主义，你会得到让自己很受伤的结果。美国需要的是更多的理性化和对利益集团的更多管制，借以抑制不同利益集团的贪婪。中国需要的是更彻 底的市场经济化。当年邓小平说“不管白猫黑猫，抓住老鼠就是好猫”，谈的是结果为上。在开始时的那个“摸着石头过河”的年代，这应该是一个明智的选择。但 是，在三十年经济改革之后还是基于这点来搞理论上的“低水平重复”，是不应该的了。现在应该是进入对“过程”本身效率的保障时代，也就是以制度创新，来建 设一个能够从根本上保证资源配置的效率为主打的年代了。如果一次次犯类似的低水平重复的错误，那问题就不再是手段了，而是更为核心的要素方面。

 第 三个趋势，有人说，危机的出现是因为美国人储蓄率太低造成的。我看未必。从我的分析看，危机的造成，是一个特定的经济环境让金融市场的玩家感到那样做是理 性的最佳选择，外加美国政府和金融机构的贪婪，想借机耍一下外国佬的结果。他们开始时是在耍外国佬，可是不久之后，他们“发现”里面有很好的赚钱机会，于 是自己也跳了进去。再者，他们也低估了这些外国佬的智商，没想到这帮人也有醒悟的时候，结果是出了纰漏。可以说美国人是在害人害己。危机之后，在经济形势 稳定之后，美国人还会少储蓄多消费，美国这个国家也还是有办法在这种情况下保持自己的强大。美国人有的是手段，而且，今后还会创新出新的手段来忽悠国际投 资客。期望美国人像中国人一样通过高储蓄率来解决他们的欠账问题，恐怕只能是一厢情愿。中国得做好斗志斗勇的思想准备，后面的恶斗会很多很复杂。

 第 四个趋势，由于美国人储蓄倾向的改变，中国经济的发展模式需要从外需驱动变为内需驱动。这个着眼点是错误的。以内需为主的经济发展模式，是任何一个大国在 经济发展到一定水平之后的必然选择，而不是也不应该是由于美国人增加了储蓄率之后的被动选择。美国人低价购买中国的制造品，或者是其他国家的制造品，这种 趋势不会因为美国人储蓄率增加几个百分点而有所改变。美国人不可能“那么贱”地去按照中国目前的劳动力价码生产商品，这项工作今后还会是第三世界人民的工 作，那是奴隶劳工做的事情。美国人何乐而不为，这就是世界分工合作的结果，是经济和科技发展水平的差异决定的，公平不公平没有人在乎，也没有人在乎得了。 虽然在口头上美国人还会继续唱高调，实际上不会有任何实质性的动作。沃尔玛就是一个最好的例子。我不相信沃尔玛的人不能够计算出来，中国供应商是通过奴隶 劳工的价格生产出产品来供应他们的。但是，他们知道也不会说，只要牌面上能够过得去就行。在中国有那么多剩余劳力，中国的就业率又那么低的实际情形，有的 是能够满足沃尔玛“物美价廉”需要的生产者。难道为了人权，沃尔玛就会有意识多给你一点钱？即使它是多给了你一点钱，作为生产商，你真的就会将这些钱拿来 改善农民工的工作环境和生活待遇？即使你真的这样想也这样做了，很快，就会又很寒心地发现，有人开出更好的价码将你给淘汰掉了。问题实际上不在沃尔玛那 里，也不是制造商的良心问题，而是出在中国特定的大环境这边——“人多机会寡”，大家只好将就着混口饭吃。制造商和沃尔玛一样，只是博弈市场的玩家，他们 是在按照已有规则和能够获得的条件在玩、在博弈。除非你改变整体环境和条件，否则，想通过规范玩家的良心，是不可能有效果的。中国自己实际上也面临很大的 困境，而且在可预见的未来看来还难以解决：如果你加强对劳工待遇的关注，你已经很严重的就业问题将“变得”更加严重。这似乎是一个死结。提高广大农民的财 富水平，应该是一个出路，减少他们生存的压力，让外国佬来为他们更好的生存权利和环境买单，应该是一个努力的方向。过去的以牺牲农民利益来救中国的策略， 改变以给予农民尽可能多的实惠，很可能这些人数众多的农民还能够在拥有大量财富的基础上，以真正主人公的身份来再次救中国。

 第五个趋势， 这次危机之后，以金砖四国为主的新兴市场经济，在世界经济氛围的影响和实力会进一步加速上升。现在，新兴市场经济国家的国民产出已经占到全世界的40％， 有人预测说，这个比重肯定还会上升。由此期望这些新兴发展起来的国家能够团结起来，通过对垒西方阵营并且长期获胜。这样的结果从目前的状况来看，我认为机 会很小，除非有重大的制度创新结果出现。如果一切都很顺利，如果新兴经济体能够在危机之后按照一种乐观的速度发展，几年之后，类似于亚洲金融危机的危机就 会再次出现，美国佬等西方玩家稍微玩一下，你几年积累的财富很快就会大幅缩水，于是乎，你又不得不从头再来。历史一次次重演过这种悲剧，今后也还会再次重 演。这之中的问题和核心原因，人们可以认真思考一下。有些话即使说出来，可能也没有多少人愿意听，更不用说他们会就此好好反省自己，改造和创新自己的体 制。出长远来看，中国自己得多做点独立作战同时搞好统一战线的思想准备。在金融领域，中国和西方的差距很有点像在航母领域的差别，那么，如果下定赶上的决 心，也不是一件不可能做到的事情。

 第六个趋势，是多级化问题和它的真正含义。在目前遭受金融危机之后，暂时美国可能不会像以前那么有攻击 性，但是，美国人的这种“乖巧”只会是暂时的。美国人到处出击和进攻，为的还是自己国家和民众的利益，只要这种出击是有利可图，也就是这种“投资”能够获 得好的回报，他们就会继续做。至于钱的问题，美国人总会找到办法得到它。现在的美国人可以拿着中国人大笔的钱在自己手里玩，那时候他也能够做类似的事情。 中国想板倒美国，还有很长的路要走，要达到目的可能比想象的要难得多。当年的日本不是机会看上去也很大吗，还是没有做到，为什么？这背后的原因值得深入思 考。美国人有的是办法，他们的创新能力太强了。中国人想获胜，必须从制度创新开始。如果有一天，中国能够达到让每一位自己的公民也能够像美国公民那样有足 够的积极性去创新，同时，又很有积极性将自己累积的财富留在中国，那么，大量的世界人才也会朝中国这边流动，外国佬的财富也会从中国流。目前，时不时也有 不少的国外资金想流进中国，但是，那种资金的目的只是短期的获利驱动，是制造混乱的根源。怎么样在对手想获利时，自己也能够基于对手的这种动机，来让自己 获得更多的利益，那才是最关键的。美国人通过国债达到了这点，在其他方面也做的很成功。那些东西都不是美国人强行推行和短期努力的结果，美国人的成功有其 内在的原因和必然性。这内在的必然性才是中国人应该好好研究和学习的。

 第七个趋势，通过开发新能源实现跳跃式的发展。这种思路的着眼点不 错，但可行性有点让人怀疑。谈来谈去，这些都只是手段，对我而言手段不可能是核心的。中国人有的是聪明和才智，即使在目前有着许多问题的教育体制下培养出 来的中国人，也有足够多的人有着足够多的才智。就新能源这部分看，通过热炒新能源革命，美国人已经成功地让中国人大量投资在一个短期很难有好的回报的项目 上，这已经是美国人的成功了。中国目前做的还是低端，你花大价钱在低端折腾，一旦条件成熟，美国佬就会在高端将最肥的利润拿走。这很有点像微软在软件行业 做的事情。不然的话，可以出点小价钱将你买走。而且，到时候你可能还不得不卖。至少还有一个自己相互倾轧给了他人机会的问题存在着。中国投资的一窝蜂和一 次次的低水平重复的“中国特色”的内在原因，是值得很好研究一番的了。这种特色不应该是一个大国在经济水平快速发展初期的必然结果，日本当初出现过吗？有 中国目前这么严重和反复的不可抑制吗？如果没有，那又是为什么呢？实际上，经济理论的基本逻辑很容易解释这个现象，问题是，是不是有人能够接受这样的解 释？如果继续顽固下去，一次次的折腾，你再多的初始积累都不可能让你打造出一个长期繁荣的经济和政治大国。问题的核心实际上大家都知道，关键的是谁会真正 从基础上去着手解决，如果解决不了，再有三十年下来，中国又会是一个什么状况？

 第八，经济全球化的趋势不仅不会停下来，还会加速。在全球 化的驱使下，在地球村业已形成的情况下，当然需要国际合作。无论是发达国家，无论是大国、强国还是新兴发展的国家，都会越来越需要全球合作来为自己的继续 发展谋求机会。但是，合作的前提还是博弈，还是自身利益的维护。美国也还会在里面占尽便宜，中国得想出对策来。

 第九个趋势，有人说，这次 危机在很大程度上出在国际金融体系内在的缺陷，核心是以美元为主权的国际货币的不受约束性，所带来的国际货币的危机。基于这点，人们认为，美元一币独大或 者一币作为国际货币的金融格局和国际金融体系在危机之后将发生变化。人民币的国际化将是一个不可阻挡的国际趋势。顺应这种时代发展的必然趋势，现在已经建 立的国际货币互换和推进人民币的结算中心，已经成为这个趋势的前奏。

对于这种分析，有对有错：通过创新出CDO和随后的CDS，外加美国经 济的持续繁荣和强大的国力，才是危机发生的基础和前提。这几点缺一不可。如果没有美国长期的强大和富强，即使有了CDO和CDS，在人们计算风险时，也不 可能得出低风险的结果。而又正是美国房市的长期繁荣所带来的长期的低违约率，让人们基于长期数据分析得出了美国房贷债券低违约率的结论。而又正是这种结 论，让大家以为那些以房贷为基础的CDO是风险很低的债券。即使没有美元作为国际货币，这种事实也会在CDO创新出来之后放大美国的房市泡沫。CDS是催 化剂，让CDO制造的泡沫发得更大更快而已。美国的长期富强和稳定，也不是几句话和几个阴谋就能够让几万亿美元的国际资金相信的。忽悠会有效果，但不可能 会有这么大的效果，更不可能会有这么长时间这么大的效果。人都是理性的，投资者的精明和智慧不能被低估。

期望通过让人民币承担部分国际货币 的功能，很大程度上可能是因为中国拥有太多美国国债的原因。如果真的是因为这个原因，就不应该仅仅在人民币国际化上花功夫。在我看来，人民币想打败美元在 最近十几年应该是很难做到的一件事情。中国作为一个社会主义国家的事实，不可能让西方放心大胆地接受中国的人民币来主宰世界。美国人不让，中国人又想做， 这就是博弈，两者和两者所代表的两大阵营就会相互过招，对垒最后的成功，还是取决于制度优势和人才优势。制度优势在三个方面发挥作用：培养出有用的人才， 能够在金融战场上能征善战的战将，而不是可以为党国的政治理念所用的政治人才；这样的人才能够被充分发挥其专长；制度优势能够确保他们能够成功。

金 融对垒玩的还是以市场经济为基础的对垒，美国国家作为坚强后盾，为他的人才成功提供了保障，美国的人才淘汰系统和人才能够获得的展示才能的众多机会，也是 一个正面因素。在这方面，中国得好好反思自己。在中国国力已经一天天强大的时候，是可以通过放开金融市场，来通过“忽悠”外国投资者获得利益的。让外国人 来为中国的房市和基础建设买单，通过提高自己投资的效率，来玩“空手道”达到富强自己的目的，也是一个很好的选择。不过，和美国相比，中国还有一个很大的 劣势：投资回报的低效率。如果你自己没有办法让投资获得理想的回报，当然你是不可以借用他人的金钱的，因为，由于自己的低效率，你可能连很低的利息都付不 出来。这从一个角度说明，为什么中国政府“喜欢”持有那么多的美国政府债券的原因：政府投资的低效率。

 第十个趋势：流动性过剩对付因为流 动性过剩产生的危机，必将带来后遗症。如何在危机之后将这过度注入的流动性抽出，会不会在抽出过程中因为太早带来动荡，或者因为太晚又制造出新的危机隐 患，然后又为了消除这种隐患而制造出新的危机，就是一个值得认真研究的问题。这场金融危机就是在类似的环境下形成的，这个教训你不能吸取。在9·11恐怖 事件之后，美国政府为了稳定国民经济，采用宽松的货币政策外加宽松的政府监管，结果是在制造流动性过剩的同时，制造出一个个金融大泡沫。现在是在两次流动 性过剩之后再注入更多的流动性来治理危机，其后的流动性把控是一个很需要水平的事情。

通过降低利息，美国才得以将房贷市场的违约率稳定在一 个能够接受的水平；通过注入大量的政府资金，美国政府才得以实现让金融机构账户上保持一个“健康”的资产负债表。如果为了对付流动性过剩而抬高利率，美国 的金融机构将不得不再次面临房贷市场违约率升高的结果，伴随的还有其它信贷市场违约率的上升。再者，很多美国政府注入给金融机构的资金，实际上只是躺在金 融机构的账户上做“名义上”的保护，为了这种保护，金融机构还不得不支付高达10%的利息给美国政府。在低利率时代，金融机构是很难找到渠道去赚回这个 10%的投资回报的。这无形中给金融机构增加了自己的成本负担。而如果政府撤资，金融机构将面临更大的流动性不足的风险，特别是在利率上升之后。当然，利 率的回升将会给金融机构以机会获得比较高的贷款利率收入，但是，在美国失业率居高不下的情况下，又会有多少人能够负担得起这种借贷呢？这些相互矛盾的关 系，在政府不得不面对流动性过剩时就会表现出来。那时候的结果如果和人们预期的不一样，最后搞不好就是一次新的危机。在9·11事件之后通过低利率刺激经 济导致流动性过剩危及经济体的健康发展时，美国政府通过紧缩的财政政策来调节美国经济，当时也是因为没有想到会带来房屋市场的泡沫破裂和高违约率，最后导 致金融危机的。类似的误判会不会再次出现？如果出现了，将会是一个什么样的结果？对此，中国政府和美国政府都需要认真研究和分析。其中会有很多特殊的机 会，也隐含着难以预估的风险。

很多时候，政府是没有多少选择。车到山前时，人们能够有的选择实际上已经很少了，明知不可为而为之，这就是“摸着石头过河”需要付出的代价。这种改革模式应该被成熟的理性思考和优良的预测来取代了。“摸着石头过河”是在没有办法时的办法，不应该继续成为执政的骄傲了。

 （节选自《博弈时代》（汪翔著，人民出版社，即将出版）